前言

2015年巴西參加第21屆聯(lián)合國氣候變化大會并在大會中承諾：到2025年和2030年將國內(nèi)溫室氣體排放量分別減少37%和43%，為了達(dá)成《巴黎協(xié)定》下的承諾，巴西于2019年啟動了RenovaBio政策，脫碳信用交易成為其中最核心的工具，即獲得認(rèn)證的生物燃料生產(chǎn)商和進(jìn)口商可以獲得脫碳信用證CBIO，并且該信用證可以在B3證券交易所進(jìn)行交易并獲得收益，從而將生物燃料的環(huán)境效益正式化，鼓勵了生物燃料的生產(chǎn)和使用。

今年巴西B3交易所碳信用CBIOs的價格在今年最高翻了3倍，從65雷亞爾/unit的均值水平上升至200雷亞爾/unit以上，意味著糖廠每銷售一磅的乙醇可以最高獲得1.27美分左右的額外收益，對于價差通常維持在+/-3美分/磅的乙醇和原糖來說，銷售碳信用帶來的收益已經(jīng)能夠重塑制糖或制醇間的性價比，進(jìn)而開始影響糖廠的生產(chǎn)意愿。

(資料圖片)

長周期上，如果巴西堅定地履行其制定的碳減排強(qiáng)制目標(biāo)，巴西食糖的供需平衡表面臨調(diào)整；一旦巴西甘蔗擴(kuò)種的速度慢于乙醇需求的增速，巴西的年度制糖比區(qū)間面臨大幅下修，同時中南部產(chǎn)糖峰值將從4000-5000萬噸下調(diào)至1000萬噸，巴西的糖可出口量將從2000-3000萬噸下降至不足1000萬噸；隨著碳減排計劃的實(shí)施，全球食糖供需平衡表的容錯率變低。

巴西 RenovaBio 政策介紹

(一)RenovaBio 政策

RenovaBio指的是巴西的生物燃料政策，是支持巴西實(shí)現(xiàn)其氣候目標(biāo)的重要措施。2015年巴西參加第21屆聯(lián)合國氣候變化大會并在大會中承諾：到2025年和2030年將國內(nèi)溫室氣體排放量分別減少37%和43%，均以2005年的水平為基礎(chǔ)，國家確定貢獻(xiàn)(NDC)符合2060年達(dá)到氣候中立的指示性長期目標(biāo)。

為實(shí)現(xiàn)此承諾，該政策的設(shè)計于2016年12月由巴西礦業(yè)和能源部(MME)啟動，巴西國會于2017年12月26日將該項(xiàng)目正式命名為“國家生物燃料政策”，而后于2019年12月24日正式啟動。RenovaBio政策旨在支持《巴黎協(xié)定》下的承諾，其目標(biāo)是通過擴(kuò)大生物燃料的使用和創(chuàng)建碳信用市場來抵消由化石燃料引起的溫室氣體排放，從而降低巴西交通運(yùn)輸矩陣的碳強(qiáng)度。目前RenovaBio 包括了乙醇、生物柴油、生物甲烷、生物煤油、第二代乙醇等生產(chǎn)路線，并作為次要效應(yīng)提高了巴西的能源安全。

為保證政策的有效實(shí)施，RenovaBio政策制定了一項(xiàng)長期指導(dǎo)方針，具有三個戰(zhàn)略工具。一是年度碳減排強(qiáng)制目標(biāo)。國家每年會制定10年的減排總目標(biāo)，而后根據(jù)燃料分銷商在化石燃料市場的份額，每年分解為對所有燃料分銷商強(qiáng)制執(zhí)行的單獨(dú)目標(biāo)；二是生物燃料在減少溫室氣體排放方面的效率認(rèn)證。根據(jù)生命周期分析評估碳排放水平，生物燃料生產(chǎn)的認(rèn)證將由私人檢查公司根據(jù) RenovaCalc 中提供的數(shù)據(jù)進(jìn)行審核，這將為每個生產(chǎn)單位分配不同的環(huán)境能源效率(NEEA)分(NEEA的值越高，在生產(chǎn)生命周期中的二氧化碳排放當(dāng)量較低)，該分?jǐn)?shù)將準(zhǔn)確反映每個生產(chǎn)代理對特定數(shù)量溫室氣體減排的個人貢獻(xiàn)。三是脫碳信用交易。通過RenovaBio，獲得認(rèn)證的生物燃料生產(chǎn)商和進(jìn)口商可以獲得脫碳信用證CBIO，并且該信用證可以在證券交易所進(jìn)行交易并獲得收益，從而將生物燃料的環(huán)境效益正式化，鼓勵了生物燃料的生產(chǎn)和使用。

(二) 脫碳信用證(CBIO)

CBIO是一種脫碳信用，1個單位的CBIO就相當(dāng)于一噸不再排放到大氣中的二氧化碳。CBIO 由獲得 ANP 認(rèn)證的生物燃料生產(chǎn)商根據(jù)決議規(guī)則從其生產(chǎn)商業(yè)化開始簽發(fā)。

具體操作流程如下：

獲得ANP認(rèn)證的生物燃料生產(chǎn)商和進(jìn)口商必須聘請 ANP 認(rèn)可的檢驗(yàn)公司對其生產(chǎn)過程的碳足跡進(jìn)行審計，并將檢驗(yàn)材料交由ANP審核，在銷售生物燃料之后獲得 CBIO.隨后，燃料分銷商可以向生產(chǎn)商和進(jìn)口商購買CBIO，用于抵消政府每年分配的強(qiáng)制性減排目標(biāo)。CBIO 于2020年4月27日在巴西B3證券交易所上登記交易，任何想要中和其 CO2 排放的個人或法人實(shí)體均可購買。當(dāng)需履行減排義務(wù)的機(jī)構(gòu)使用他們購買的 CBIO 來抵消其碳排放承諾時，該CBIO失效，不繼續(xù)在市場流通。此外，CBIO沒有有效期限，沒有用于抵消碳排放的脫碳信用憑證可以永久流通。

每個燃料分銷商通過其擁有的 CBIO抵消碳排放的數(shù)量來完成其強(qiáng)制減排目標(biāo)。政策規(guī)定每個燃料分銷商必須在次年3月31日前完成其減排目標(biāo)，若減排目標(biāo)未完成將由ANP按不履行義務(wù)的比例處以罰款，但不影響適用的行政、金錢、民事以及刑事處罰。該罰款將相當(dāng)于未獲得脫碳信用額的價值，同時未完成的減排目標(biāo)還會順延至下一年度，與下一年度的減排目標(biāo)相加成為其當(dāng)年的減排目標(biāo)。此外，為鼓勵生物燃料的購買，CNPE可以批準(zhǔn)減少簽訂長期生物燃料供應(yīng)合同的分銷商每年的強(qiáng)制碳配額，但減少幅度不得超過原來的20%。RenovaBio政策的實(shí)施激勵了生產(chǎn)商生產(chǎn)生物燃料，同時還鼓勵了分銷商購買生物燃料，有助于減少溫室氣體的排放。

CBIO的供需和價格

(一)CBIO的供需

1. CBIO的發(fā)行

CBIO的簽發(fā)數(shù)量是由生物燃料生產(chǎn)商出售的生物燃料數(shù)量和RenovaCalc確定的燃料環(huán)境能源效率評級決定的，計算公式如下：

CBIOs =生物燃料的銷量×NEEA×合格百分比×特定重量×PCI

其中，NEEA為生產(chǎn)商的能源—環(huán)境效率分?jǐn)?shù)，單位為gCOeq/MJ；合格百分比為符合標(biāo)準(zhǔn)的生物燃料占比；特定質(zhì)量相當(dāng)于生物燃料的密度，單位為kg/m3； PCI是指每公斤物質(zhì)燃燒后所放出的熱量，單位為MJ/kg.單個生產(chǎn)商簽發(fā)CBIO的數(shù)量可以用上述公式進(jìn)行計算，此外，UNICA 還公布了各地區(qū)生物燃料生產(chǎn)商的CBIO系數(shù)，即需要銷售多少升生物燃料可以獲得一個單位的CBIO。

2. CBIO的供需

巴西政府根據(jù)減排承諾設(shè)定每一年的碳減排總目標(biāo)，例2020年為1453萬個，2021年為2486萬個。隨后將這些目標(biāo)分配給燃料分銷商，這些目標(biāo)是強(qiáng)制性的，每年燃料分銷商必須獲得相應(yīng)的CBIO來抵消其減排目標(biāo)，如未完成將會處以罰款，同時未完成目標(biāo)還會順延至下一年度，因此，減排目標(biāo)也就構(gòu)成了CBIO的需求。生產(chǎn)者自愿對其生產(chǎn)進(jìn)行認(rèn)證，從而獲得能源—環(huán)境效率分?jǐn)?shù)，由ANP進(jìn)行審核，給定生產(chǎn)商可以在市場上發(fā)行和銷售的 CBIO 數(shù)量。但由于CBIO是沒有流通期限的，只要未用于抵消，CBIO可以永久流通，所以每一年會有尚未用于抵消的CBIO剩余。因此，CBIO的供應(yīng)量由當(dāng)年新發(fā)行量與上一年為抵消的CBIO(庫存)組成，需求量即為政府每一年制定的碳減排強(qiáng)制目標(biāo)。

UNICA的數(shù)據(jù)顯示，2020年和2021年CBIO的供應(yīng)量充足，到年末還分別有約390萬和1041萬個CBIO未用于抵消。

截至2022年7月20日，2022年CBIO的供應(yīng)量有1639.994+1040.804=2680.798萬個，當(dāng)年政府設(shè)定安排目標(biāo)為3598萬個，加上2021年約有75萬個不合格的指標(biāo)，2022年的強(qiáng)制減排目標(biāo)為3672萬，截至目前差額還有991萬個。此外，2021年一月到七月共產(chǎn)生了1753.57萬個CBIO，相較而言，2022年的CBIO生產(chǎn)速度略有下降，同比下降了6.4%，由于分銷商擔(dān)心CBIO會出現(xiàn)短缺，因此引發(fā)了市場對于CBIO的爭奪，一度導(dǎo)致CBIO的價格暴漲超過200雷亞爾/unit。

(二)CBIO的價格

1. 價格影響因素

CBIO屬于碳信用機(jī)制，在巴西B3證券交易所上登記交易，目前是由自由市場根據(jù)供求情況定價。CBIOs 的交易歸根結(jié)底是碳排放權(quán)的交易，CBIO與核證減排量(CERs)、減排單位(ERUs)以及歐盟碳排放權(quán)交易體系下的 EUAs 均是同質(zhì)性的碳資產(chǎn)，它們的價格應(yīng)受到相似因素的影響，主要有以下四個方面的影響：

(1)市場供給。CBIO 的供給由生物燃料生產(chǎn)商銷售的生物燃料數(shù)量和生產(chǎn)過程中的碳足跡決定，來自于 ANP 的簽發(fā)，政府給CBIO 的義務(wù)方設(shè)定了目標(biāo)，但對于生產(chǎn)商需要生產(chǎn)的數(shù)量沒有相應(yīng)的配額，因此CBIO的供給是具有不確定性的。同時，CBIO目前是由市場供求決定，符合供需曲線的變化，當(dāng)供過于求時，價格下降；供不應(yīng)求時，價格上升。

(2)政策變化。碳排放權(quán)的交易一般都是根據(jù)國家政策來進(jìn)行，CBIO的數(shù)量是由生物燃料的生產(chǎn)和銷售決定，若政府加強(qiáng)對生物燃料生產(chǎn)和銷售的支持，那勢必會對CBIO的簽發(fā)數(shù)量造成影響，勢必會影響其價格。

(3)醇油間性價比。當(dāng)乙醇的性價比較低時，市場對乙醇的需求下降，進(jìn)而影響乙醇的銷售和CBIOs的新增數(shù)量，同時市場偏向汽油消費(fèi)，進(jìn)而導(dǎo)致對CBIOs的需求增加，供應(yīng)減量需求增加，CBIOs出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性短缺，推升其價格；但乙醇性價比高時則相反，CBIO或出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性盈余從而導(dǎo)致CBIO價格回調(diào)。

(4)經(jīng)濟(jì)形勢。碳排放權(quán)的價格也會受到經(jīng)濟(jì)形勢的影響，當(dāng)經(jīng)濟(jì)低迷時CBIO的價格可能會下降。例如受美國次貸危機(jī)的影響，歐盟碳交易市場上CER 的價格從 2008 年 7 月份 25 歐元的最高位迅速下降到 2009 年 3 月份 7.5 歐元的最低位。

2. CBIO價格的季節(jié)性變化

CBIO的交易和抵消集中在每年的9-10月份和12月份，9-10月份是巴西榨季高峰，這個時期乙醇產(chǎn)量增加，對應(yīng)的CBIO的數(shù)量也會增加。抵消活動主要集中于12月份，主要原因是年末要核算當(dāng)年的減排目標(biāo)是否實(shí)現(xiàn)，企業(yè)抓緊時間進(jìn)行抵消活動，以免受到處罰和減排目標(biāo)順延至下一年，增加下一年度的減排負(fù)擔(dān)。

3. 今年CBIOs價格暴漲的原因

今年巴西B3交易所碳信用CBIOs的價格在今年最高翻了3倍多，從65雷亞爾/unit的均值水平上升至200雷亞爾/unit以上。

CBIO今年價格暴漲的原因有三：

一是供應(yīng)出現(xiàn)減量。迄今為止2022 年提供的 CBIO 數(shù)量約為 1639 萬，同比減少了近100 萬；1-5月乙醇價格長時間較汽油缺乏性價比，乙醇銷售進(jìn)度緩慢，市場新增的CBIOs 數(shù)量少于去年。

二是在供應(yīng)緊張的情況下，需求卻有著更加激進(jìn)的目標(biāo)。去年減排目標(biāo)為2486萬個，今年上升接近50%至3672萬個，預(yù)計2023年將會出現(xiàn)50萬個units的產(chǎn)需缺口，因此在今年上半年出現(xiàn)了燃料分銷商提前搶購CBIOs，謹(jǐn)防其價格在未來進(jìn)一步上漲，這種一致的預(yù)期讓CBIOs的價格暴漲。

三是巴西CBIOs交易機(jī)制導(dǎo)致買賣雙方定價權(quán)的不均衡，投機(jī)性買盤暴增。按照巴西政策規(guī)定，生物燃料的生產(chǎn)和銷售方無發(fā)行義務(wù)，即CBIOs的供應(yīng)是不穩(wěn)定的；相反燃料的分銷商有強(qiáng)制性的碳減排任務(wù)，一旦不能達(dá)成就會面臨罰款以及下一年度更高的減排要求，即CBIOs的需求可以當(dāng)做相對固定的；所以巴西的CBIOs交易市場的定價權(quán)更偏向賣方，類似于一個多頭控盤的市場；而今年由于CBIO的確出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性短缺，刺激了投機(jī)性的買盤入場，進(jìn)一步推升了CBIO的價格。

但是近期CBIOs價格又出現(xiàn)了了明顯的回落，從約200雷亞爾/unit的高點(diǎn)回落至最低90雷亞爾/unit附近，原因之一是巴西進(jìn)入榨季高峰，乙醇增產(chǎn)帶來CBIOs價格季節(jié)性的回調(diào)；其二是暴漲的CBIOs價格讓分銷商將增加的成本直接轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，根據(jù)分銷商的統(tǒng)計，當(dāng)CBIOs價格上漲至200雷亞爾時，意味著汽油和柴油的消費(fèi)者將每升額外支付0.15和0.2雷亞爾，燃油成本的增長深化了巴西國內(nèi)的通脹；巴西政府開始考慮放寬Renvabio計劃，消息一出，CBIO的價格從6月峰值200雷亞爾上方回落至7月21日的96.5雷亞爾；2022年7月22日政策落地——巴西政府選擇延遲了2022年度分銷商和進(jìn)口商碳減排目標(biāo)完成時間，由原定的本年度12月底延期至2023年9月30日。

長周期預(yù)測

巴西為了達(dá)成碳中和計劃，鼓勵生物燃料(特別是乙醇)的生產(chǎn)，生物燃料成為碳減排的工具。巴西作為世界上主要的糖出口國，而甘蔗又作為生產(chǎn)乙醇的主要原材料，為實(shí)現(xiàn)碳中和計劃會增加乙醇的產(chǎn)量，從而影響原糖的產(chǎn)量和價格，進(jìn)而影響全球食糖的平衡。為了進(jìn)一步探究巴西為實(shí)現(xiàn)碳中和計劃會對全球食糖平衡表產(chǎn)生的影響，本文做出了如下長周期預(yù)測。

為推測出巴西減排計劃未來所需的甘蔗乙醇數(shù)量，本文做出如下假設(shè)：

1. UNICA的數(shù)據(jù)顯示，自CBIO正式交易以來，其發(fā)行量來源于乙醇、生物柴油和生物甲烷，其中，甘蔗乙醇、玉米乙醇和生物柴油對CBIO發(fā)行量的貢獻(xiàn)占比達(dá)到了99.6%，生物甲烷僅占0.3%。因此，假設(shè)所有的CBIOs是由玉米乙醇、甘蔗乙醇和生物柴油的銷售所產(chǎn)生的。

2. 假設(shè)甘蔗產(chǎn)量、玉米乙醇、生物柴油未來是增長的，按照歷史趨勢進(jìn)行預(yù)測得到未來十年的產(chǎn)值。

3. 按照UNICA的數(shù)據(jù)，假設(shè)1噸甘蔗=85升乙醇=140千克糖；810升乙醇=1 CBIO； 1164升生物柴油=1 CBIO 。

4. 甘蔗產(chǎn)量增速的預(yù)估參考EPE巴西能源研究公司礦業(yè)和能源部數(shù)據(jù)，g=3.1%。

在此基礎(chǔ)上，可以推出如下表格：

隨著減排計劃推進(jìn)，當(dāng)所需的乙醇量超出現(xiàn)階段乙醇供應(yīng)量時，巴西甘蔗制乙醇比例提高將必然擠壓食糖的產(chǎn)量。從表中的預(yù)測數(shù)據(jù)可以看到，巴西減排計劃對甘蔗乙醇的需求量逐年增加，到2024年超過了現(xiàn)在的乙醇正常供應(yīng)量(2021年甘蔗制醇約為276億升)，2026年開始減排計劃將使得食糖供應(yīng)從現(xiàn)有水平快速下滑，2026年之后食糖最高產(chǎn)量會快速降至到3000萬噸之下；2030年降至1500萬噸，除去巴西每年1000萬噸的國內(nèi)消費(fèi)，可出口量將僅為500-600萬噸。

當(dāng)然，以上的估算因?yàn)樯婕暗募僭O(shè)偏多，一定程度上會導(dǎo)致估算結(jié)果和未來實(shí)際情況存在差異，同時從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，巴西Renovabio的施行具有靈活性，一旦CBIO漲幅過快巴西政府會一定程度上放緩碳減排的進(jìn)度，但是能得到一個相對確定的定性結(jié)論：碳減排的強(qiáng)制性目標(biāo)會刺激巴西生物燃料的生產(chǎn)，如果甘蔗擴(kuò)種的進(jìn)度趕不上生物燃料生產(chǎn)的強(qiáng)制性需求，那么巴西的制糖比波動區(qū)間和食糖產(chǎn)量面臨趨勢性的重心下移。

乙醇-糖價格判斷模型的優(yōu)化

巴西榨季高峰時，巴西含水乙醇價格常常被當(dāng)作原糖波動的錨定，含水乙醇價格高于原糖時，糖廠會傾向?qū)⒏收嵊糜谥拼迹窗臀髦拼几收岜壤险{(diào)，巴西的糖產(chǎn)量減少，并可能引發(fā)全球食糖供應(yīng)的收緊和原糖價格重心的上移；若原糖價格高于乙醇時則相反。

榨季高峰時，巴西糖醇的價差通常維持在(-3,3)的區(qū)間，2022年之前，CBIOs價格的波動區(qū)間為30~60雷亞爾/unit， 轉(zhuǎn)化為原糖單位即增加0.15-0.3美分/磅的額外收益，對原糖和乙醇間的價差影響有限，對糖廠制糖或者制醇的決策有限；但是當(dāng)價格上漲至200雷亞爾/unit時，每銷售1磅的含水乙醇能夠帶來額外約1.2美分的收益，比如6月初，含水乙醇價格貼水原糖約0.2美分/磅，但是含水乙醇加上CBIO價格后，含水乙醇卻升水原糖價格約0.8美分/磅，此時依然是生產(chǎn)乙醇更具有優(yōu)勢，CBIO已經(jīng)能夠改變糖廠的生產(chǎn)意愿。

不包含CBIOs，生產(chǎn)意愿轉(zhuǎn)換的臨界點(diǎn)發(fā)生在6月，但是6月數(shù)據(jù)制糖比并未出現(xiàn)明顯上調(diào)的跡象；包含CBIOs之后， 臨界點(diǎn)發(fā)生在7月，因此制糖比集中上調(diào)的時間節(jié)點(diǎn)應(yīng)該在8月的雙周報中。CBIOs的影響逐步在制醇/制糖的臨界點(diǎn)轉(zhuǎn)換上體現(xiàn)。

目前含水乙醇折糖價為16美分/磅左右，CBIO價格約為102雷亞爾/unit，及含水乙醇的綜合價值為17美分/磅，略低于原糖價格，如果以乙醇價格作為原糖下方的支撐，那么目前原糖下方的空間變得有限。

生物燃料的興起賦予了農(nóng)產(chǎn)品能源的屬性，糧食成為巴西、印度等國追逐可持續(xù)發(fā)展之路的跳板，但卻將進(jìn)一步收緊全球的農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)彈性，等待我們的是一張張需要被改寫的供需平衡表，和全球持續(xù)關(guān)于Food or Fuel的爭論，根據(jù)我們的假設(shè)和估算，巴西為了滿足碳減排的目標(biāo)，2030年巴西糖產(chǎn)量或僅有千萬噸；對于發(fā)展中國家，還存在于Ethics or economy的分歧，現(xiàn)階段巴西已經(jīng)面臨經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展和碳中和之路的沖突——由于巴西政府不強(qiáng)制性規(guī)定CBIOs的生產(chǎn)量但卻強(qiáng)制性的規(guī)定消費(fèi)量，導(dǎo)致CBIO定價權(quán)天然的在多頭一方，分銷商不得不高價買入碳信用否則面臨高額罰款，但最終CBIOs價格的上漲由終端消費(fèi)者買單，進(jìn)一步推升巴西的通脹，政府為了抑制通脹以及緩和生物燃料和傳統(tǒng)燃料間的矛盾，不得不放慢碳減排目標(biāo)，Ethics和economy似乎都受到了負(fù)面影響，未來巴西是否會繼續(xù)放緩生物燃料的推廣呢，我們或許放大了生物燃料帶來長期性利多。

（文章來源：中信建投期貨）

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